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来源：中国经营报 本报记者：戴奕、赵刚、安然、霍侃
最难的一次操作发生在2006年3月。外方要求在一个月内将7亿美元安全入境，并进入国内近千个股东账户。张先生回忆道。
类似张先生这样的操作个案还有多少，现在还不得而知。但业内有关人士估算，地下外资“入市”规模可能高达800亿美元左右。
在中国股市一路高歌猛进之时，掌控1.2万亿美元的国际对冲基金正悄悄地进入中国资本市场。
一线调查
业内人士独家披露
地下外资流入内地、包抄股市路线图
“我之所以愿意向你透露内幕，一个重要原因是，我过手的境外资金最终的来源地是亚洲某个经济大国的几家对冲基金。”张先生显然带有一点民族情绪。
本报记者 戴奕 江苏报道
“我见过一次外方操盘手打开股票账户交易的壮观情景，电脑同时打开几百个账户，自动匹配买卖数量，就像电影《骇客帝国》里数字流动的样子，数字唰唰地变化。”张先生绘声绘色讲述的同时，点开一个券商营业部的股东账户名单，数个股东账户身份证号码随之闪出。
引人注意的是，这些身份证中有4个均显示为1986年出生，而且都来自于河南某市。当记者指出，同一个券商营业部有同一地区多位持有几十甚至上百万市值股票的21岁股民，是不是太“巧合”时，张先生连声表示“太没技术含量了，估计是券商直接拿某个学校学生的身份证复印件开的户，回头调整一下，不能太明显了”。
张先生是江苏一家金融机构主管经济业务的负责人，目前，已成功地操作了十几亿美元的境外资金入境再进入股市，并因此在2006年赚得盆满钵满。
在保证不透露相关公司信息的条件下，记者了解了这家金融机构在2006年的“主营业务”——张先生向记者独家披露了十几亿美元外资“潜入”中国股市路线图。
7亿美元入境“惊心动魄”
张先生说，最难的一次操作发生在2006年3月。外方要求在一个月内将7亿美元安全入境，并进入国内近千个股东账户。
“只有这种级别的投资基金才会有如此魄力。”张先生现在回想起这7亿美元进入股市时境外操盘手的操作，还心有余悸。
如果按外商投资的办法操作这笔资金入境，时间上来不及。张先生说，他只有选择走贸易和地下钱庄这两条成本最高的资金入境途径。
走贸易途径，基本方法就是用虚高价格出口商品，获取差价。例如将国内价值1元的东西以100元的价格卖到国外，这样等于有99元的境外资金进入了国内。
同张先生所在的金融机构相关联的十几家企业，在2006年4月向境外基金在境外的公司出售了交易总额达到5亿美元的刺绣、雕刻等低关税或无关税的商品。
“一切都是有办法‘搞定’的”。张先生告诉记者，走贸易渠道很麻烦，首先是1元的东西卖100元必须保证没有人追究。同时为保证资金安全，5亿美元需要很多笔不同的贸易来分散完成，这必然牵涉太多的进出口贸易公司。事实上境外50万美元进入国内肯定要受到有关部门的监控，我们必须将资金过几次手才能保证脱离监管部门监控。
“尽管我们的律师忙得要死，尽管一个月内做完5亿美元入境已是奇迹，但在客户需求面前我们有时还不够专业，需要求助更为专业的人士。”张先生笑言。
走贸易渠道正好一个月，更快的方式当然是求助于办理境外资金入境更“专业”的地下钱庄。7亿美元中的两亿美元就是通过地下钱庄进入国内，最快的一笔2000万美元在开始运作的第6天就进入张先生指定的国内账户，最慢的也在第3周入账。
“地下钱庄的优势太明显了。”张先生不无羡慕地告诉记者，最快的一笔2000万美元的资金入境，事实上根本没有资金进出过国境。张先生解释道，国内有等值于2000万美元的资金要借助地下钱庄出境，地下钱庄在国外以2000万美元做抵押担保，国内人民币出境方在确认担保有效后，国内这笔等值于2000万美元的资金通过洗钱手段，直接打入张先生指定的账户。同样境外基金的2000万美元也最终打入国内出境资金指定的海外银行账户。
2006年3月，上证指数从2005年6月的998点上涨至1300点附近盘整，当时国内股市空头气氛极浓，而7亿美元在此时几乎是每一笔款进入股东账户就在两个交易日内满仓。
“资金不过境，地下钱庄用两个2000万美元做担保，一周不到的时间赚了两个6%的佣金，还有换汇时10个点的点差。”张先生觉得6%的佣金是资本市场里资金过境很高的价格，但是相对当时急需资金入市的迫切程度而言，还是物有所值。
真是做一行爱一行。张先生笑言，为外资做入境业务至今，肚子里装了一大堆国内愿意配合做假贸易的外贸公司，对外资进账可以“宽以相待”的银行分行、支行，对外商投资审查不严，甚至包庇的经济开发区等。
外资“借道”入市
境外机构最看重、最需要的是，国内机构能够帮助境外资金入境再入股市的渠道。
张先生所在的机构前几年由于股市低迷，公司业绩始终未见起色，然而这家机构在业界多年的打拼使之具备了直接与海外大型机构对话的平台。
“我进入江苏这家机构唯一的目的，是帮助境外资金寻找一个安全、高效的进入国内股市的渠道，严格地说，我是整合境外对冲基金和国内金融机构资源的操盘人。”具有海外背景的张先生这样定义自己的角色。
“尽管监管很严，但我们总有各种各样的办法让境外基金进入中国股市。”张先生表示。进入中国资本市场，获取和分享其增长的潜力已经成为全世界金融机构的共识，加上2005年底中国 股权分置改革成功以及人民币升值等因素，掌控1.2万亿美元的国际对冲基金，自然不惜代价地快步进入中国资本市场。2005年年底，随着境外资金进入中国股市的速度日渐加快，在海外的张先生看到了这一商机而加入这家江苏的机构。
“我之所以愿意向你透露内幕，一个重要原因是，我过手的境外资金最终的来源地是亚洲某个经济大国的几家对冲基金。”张先生显然带有一点民族情绪。
据张先生介绍，以前境外资金大多借道香港入境，而目前借道台湾进入中国内地的比例在提高。理论上说张先生是在将台湾的资金引入内地。江苏省数量庞大的台资企业成了张先生主要的境外资金入境“蓄洪池”。
2005年第四季度至今，张先生一个主要工作是找到那些不愿意全额打入国内注册资金的台商企业。
首期投资额经常是小于注册资本金的，因此国外企业将注册资金全额打入国内独资企业是不上算的，这样就出现了境外资金入境的“漏洞”。注册资金空缺部分由境外基金出资，而该笔资金进入国内后，在支付必要的入境成本，再支付给企业1%至2%的费用后，通过该台商企业与国内公司设立的合资子公司或孙公司分流出来，就可以合法地进入股市。
境外基金也会在海外注册公司，然后在中国设立独资企业，这样更便于资金的进入。然而在国内设立外资公司是需要报外经委等监管部门审批，成本虽然较低，但操作难度大，而且时间不好掌控。但“这是境外基金必然采用的途径之一，除了一次性入境的资金量可以很大以外，更主要的是考虑到通过贸易方式接纳其他境外资金，以及为未来资金出境留下一个自己可以控制的出口。”张先生点出了境外基金的“近虑”和“远忧”。
“巧合随时会出现，资金入境还能赚钱你信不信？”张先生说，他操作过一个经典案例，一个号称是极有资金实力的台商，凭着一张真实的来自台湾的长期采购合同，在某省注册了一家公司，主营高岭土的开采并精选后出口业务。由于当地政府太渴求外商投资了，在没有一分钱入境的情况下，这家空壳公司取得了包括开采许可证在内的所有手续。
张先生的4000万美元摇身一变成了这家空壳公司的注册资本金。该台商凭着那张来自台湾的长期采购合同，从银行获得贷款正式启动了高岭土项目，而张先生的4000万美元也在几个来回的资金划转后，带着10%的年借款利率进入了股市。
“只要当地政府招商引资的需求强烈，我们就有办法将资金弄进国内。”张先生不无得意地对记者说。
不是做庄个股而是要做庄A股
买入，全是买入、满仓，还是满仓、拉升，一直拉升。张先生对这十几亿美元看多中国股市的操作方式十分迷惑。2006年中国股市尽管不断被唱空，但其快速上涨的势头没有过多的“犹豫”。显然目前在中国股市的境外资金大有来头，资金量巨大，而且行动如事前商量好的一致。
2006年上证指数从1100点涨至记者截稿前的2847点，事实证明上述亚洲某经济大国的基金操作完全正确。张先生向记者展示了他办公室放着的以麻袋来计数的股票交割单，十几亿美元投资在2006年赚了一倍。
记者随意打开一个麻袋，拿出一卷交割单：这是一个股东账户里包括工商银行(
5.31,0.06,1.14%)在内的3只权重股在4个月内的交易记录，在某些时间段买卖甚至频繁到以分钟计算。
“十几亿美元分布在3000多个公司和个人股东账号里，单单为这十几亿美元的资金配置账号，就是一个偌大的工程。”张先生向记者透露，有太多的小型券商处在濒临“死亡”的境地，这些小券商为了生存，乐意为客户提供所需的任何“服务”。“因此我的券商合作伙伴大多是中小型券商或新券商。”张先生对记者说。
“尽管我时刻了解这十几亿美元的动向，但我没有做老鼠仓跟庄。”但当张先生明白境外基金操作思路时已经为时太晚。“以前进入国内股市的资金都叫游资，现在应该改口了，这才是顶级的正规军。”张先生告诉记者，境外资金入市初期，张先生发现其所买股票品种和当时QFII(合格的境外机构投资者)投资品种惊人的相似，张先生起初以为他接触的境外基金的投资理念与QFII一样，以价值投资为主，同时“押宝”于人民币升值，当时并没有看出丝毫做庄某只个股的意图。
然而随着时间推移，这十几亿美元逐渐向数十只超级大盘股靠拢，更可怕的是随着股指快速升高，每到市场多空、双方分歧加大的关键时刻，上述境外基金来回倒仓拉升大盘股的迹象就越来越明显。
“老外绝对不是简单的来中国赚一笔钱就走，否则仅这十几亿美元在中国股市不敢、也不可能去拉升大盘指标股，他们是有计划、有目的的。”张先生告诉记者，“这家境外基金在工商银行股价3.4元上市首日开始大量买入，在此后数日连续买入。开始我以为买工商银行股票是赌人民币升值，没想到这家基金居然在工商银行股价接近4元时开始对倒拉升股价，每天总成交额都在20亿元以上，直到一举将股价推过4元一线。”此时张先生才恍然大悟。
“工商银行股价每上一个台阶都是出乎市场意料的，关键时刻这家境外基金就开始对倒拉升股价，我计算过，至少有5家同样规模的基金一起对倒，才能保证股价如此快速地上升。”张先生确信工商银行的股价是被这些境外基金们“力挺”上去的。
“尽管有消息说，为了挤压股市泡沫，国内机构在有关部门的‘关照’下纷纷开始抛售工商银行，但是我这里看到外资非但没有减持工商银行，还略有增持。”张先生在记者截稿前对记者如是说。
“我不可以透露目前我客户的具体仓位，但我可以告诉你的是，所有权重股都是我客户的主要建仓目标，现在很明显，他们不是来中国做庄个股的，是来做庄中国A股的。”张先生认为国内股市的境外资金都来自境外的顶级投资机构，他看得到的资金主要来自美国和日本。
“预测A股涨到3000点还是5000点已经没有什么意义了，一切取决于老外的投资策略，以及国家管理层对股市调控的后续政策之间的博弈。”张先生笑曰，“这是国家层面考虑的问题，一个赚佣金的人不必先天下之忧而忧。”
外资做庄中国股市揭秘 国际热钱突进背后
透视
国际热钱突进中国股市背后
一位 QFII项目的负责人告诉记者，“QFII的背后有很大数额的境外资金在跟进，我个人根据市场表现判断，地下外资的规模可能在800亿美元左右。”
本报记者 赵刚 戴奕 上海报道 “泰国金融危机暴发时，我正巧在泰国，在亚洲金融风暴的旋涡中心，我目睹了当时的惨状。决不能让这些惨痛的过程再发生在中国。”面对中国的空前牛市，银河证券首席经济学家左小蕾与记者谈得最多的却是1997年那场率先在泰国暴发的亚洲金融危机。
在她看来，汹涌而至的国际热钱在拉高中国股市的同时，也在累积着巨大的金融风险。而如何应对国际热钱已经成为 中国经济一个全局性的问题。
地下外资入市规模高达800亿美元？
“说穿了，管理层与境外资本的对决还远没有开始，管理层对境外资本进入中国目前还是睁一只眼闭一只眼。”上海证券交易所一位副总向记者分析， 2007年是中国股市真正的大扩容年，如果没有境外资金大胆地拉升股市，就没有办法吸引国内那么多资金进入股市，保证大扩容在2007年的延续。而国内机构也希望境外资金能继续拉升股市，直到股指期货推出后再做策略调整。
记者看到的一份某券商监控股市资金的报告显示，在2006年年中除去各个层面上可能流入股市的资金，至少有净流入股市的3000亿元人民币完全无法获悉来源。报告称，这部分资金中大部分可能是来自欧美及日本。
公开数据显示，已获批的QFII(合格的境外机构投资者)总投资额仅90.45亿美元(合人民币700亿元)，而目前A股市场的流通市值是2.4万亿元人民币。仅凭QFII这点儿外资根本没能力这样拉动大盘上扬。但一位 QFII项目的负责人告诉记者，“QFII的背后有很大数额的境外资金在跟进，我个人根据市场表现判断，地下外资的规模可能在800亿美元左右。”他认为，A股市场目前正面临与泰国股市类似的局面，热钱已经大量涌入。
“肯定有大量热钱进入股市，有多少我们无法确切统计，但原则上说我们现有的管理体系是无法堵住它的，境外资本有很多途径可以进来。”左小蕾的另一个身份是银河证券QFII研究小组负责人，对境外资本在中国的活动有长期的关注。她也认为，除了经过国家审批认可的QFII资金外，还应当有大量的境外资金涌入国内并进入到了股市。不过她强调说，热钱涌入将不是一个短期行为，今后数年内，中国经济都要面对这一问题的考验。
经济学家谢国忠则强调，2006年，全球大多数资产市场表现都不好——美国房地产已经进入熊市；大宗商品市场也处于熊市中；债券市场也没有表现出明显的趋势；主要货币的汇率都只在一定范围内波动；大多数股市的表现也不好，例如日本、韩国、泰国的股市，2006年都没有很抢眼的表现。只有中国、印度和美国的股市表现不错，所以众多国际资金都在追捧这些市场。
外资要跑一定会跑得很快
“这些境外资本还是在赌 人民币升值。” 左小蕾分析说，只要这个因素不解决，境外资本还将源源不断地进来。
在越来越明确的人民币升值预期下，境外资本开始大量涌入中国，希望能分食人民币升值带来的利润。目前，中国阻止热钱进来所采取的方式是在汇率上增加更大的灵活性，使人民币缓慢升值。
左小蕾认为，这样做不但阻止不了国际热钱，反而会让国际热钱更加放心大胆地涌入中国。“假如外资的预期是人民币最终会升值百分之三四十，你每年升值5%，对外资来说，这样等于是固定了它的投资风险，确保它在六七年之内都没有收益风险。因为你每年都要增长5%，它至少可以有这5%的收益保底。有这等好事为什么不进来呢？”
境外资本入境后，中国并没有那么多的好项目可以投资，房地产业又正在经历宏观调控。刚刚经历过股改，正在向上发展的中国股市自然就成了国际热钱眼中的香饽饽。他们希望能借助自己的资金和经验优势，在赌人民币升值的同时，再在中国股市上狠捞一把。
“因果链就这么简单，中国现在的经济结构调整问题不解决，下一步，外汇储备还会增多，股市上的热钱还会增多。”
左小蕾提醒说，现在我们看到的只是股市繁荣，但这个风险是在累积的。或许一年没问题，或许两年没问题，但风险却在越积越大。
“泰国的金融危机也不是一天形成的。1997年5月8日那一天泰国关掉了58家银行，风险就是那一天形成的？不是的。它在此前几年的时间里都在把外资放进来，经济在外资推动下显得空前繁荣，但到了一定时候，当外资获利撤离时，危机就会暴发。”
“至于这次境外资本想在中国股市上做长做短我们不知道，但它要跑一定会跑得很快。历史可以借鉴，全世界都有很多经验可以借鉴，除泰国引发的那场经济危机，日本、中国台湾都经历过股市和经济的大起大伏，主要都是国际热钱在推动。”
世界难题 中国求解
谢国忠认为，香港和上海股市可能已经出现了泡沫的苗头，由于未来中国股市存在崩盘的潜在可能性，目前这波牛市将与以往一样，由于政府的干预而结束。
对中国股市目前的状态，监管层却似乎相当乐观。中国证券监督管理委员会副主席屠光绍在数日前的一次会议上高调表示，中国资本市场经过近些年的快速发展，从市场制度变革到战略转型的条件基本具备。而转型的目标之一是，“我们过去的资本市场平台是依靠国内境内资源的平台，我们接下来可能要建设境内资源和境外资源并重的平台。”对境外资本进入中国并无过多担忧。
左小蕾则强调说，问题可能比我们设想的更难解决。全球化导致全球贸易激增、资本全球流动成为常态，再加上信息技术的推动，互联网助力，使全球资本流动出现了全新的面貌，国际资本在瞬间就可以“游走”到世界各地去。
虽然中国目前的情况和泰国当时的情况不完全相似，但最基本的问题没有变：全球资本流动的实际方式已经改变，而全世界却没有一个国家或地区能及时建立起一个体系，以匹配这种全球化、信息化快速流动的金融新模式。没有能形成一个良性循环的机制规避这种流动性的风险。也就是说，全球资金流动有了新模式，却没有形成新轶序，这不是中国一个国家所能解决得了的问题。
据左小蕾分析，在世界范围内，全球化的资本流动已经折腾过好几个来回。上世纪90年代初，美国经济低迷，国际热钱就流到了亚洲，亚洲出现了四小龙、四小虎的经济奇迹；当亚洲出现1997年金融危机后，热钱又回到了华尔街。在上世纪90年代末，搞出个高科技，纳斯达克股指随之暴涨，两三年后风险累积起来，纳斯达克股指又从5000多点降到1000多点。之后这部分热钱就又重新解放出来。与此同时，日本、美国等又提出了振兴经济的口号，开始加大货币发行量，导致更多的热钱在全世界游动。.
“对国际热钱，我们没法从根本上解决，但我们可以研究中国特有的应对方法，把风险控制在最低水平。我们必须早着手、早防范，在探索应对的过程中，或许就可以把风险释放掉。反之，如果你对目前的形势盲目乐观，不及时改变对策，不积极寻找新的解决方法，历史悲剧或将重演。”
新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。访谈
慢牛迎热钱
访复旦大学管理学院教授谢百三
“国际油价为什么跌？国际铜价(51330,-1690,-3.19%)为什么跌？”透过厚厚的镜片，谢百三直盯着记者逼问，“因为国际资本正在集中力量突进中国股市！”1月16日，在复旦大学的一间办公室内，谢百三教授接受了《中国经营报》记者的专访。
《中国经营报》： 你认为在本轮牛市中，境外资本扮演了什么样的角色？
谢百三： 境外资本肯定是拉升中国股市的主要推力，起码是最重要的原因之一。一年增加2000多亿美元的外汇储备，平均每个交易日有10亿美元被兑换成人民币，你说这部分人民币主要会往哪里流？
现在不是境外资本有没有进来的问题，而是我们根本就没办法阻挡国际热钱的进入。国际热钱肯定要进来，这由不得我们。
现在很多人都知道国际热钱是冲着人民币升值来的，问题是有谁知道人民币升值的空间有多大？中国已经成为全世界实际汇率与购买力平价差距最大的国家之一(按照国际货币基金组织公布的购买力平价，人民币兑美元的购买力之比是1∶1.8左右，国内一般认为该数据仅具参考价值)，在这种情况下，国际热钱当然会趋之若鹜，势不可当。
《中国经营报》： 我们有什么办法来应对国际热钱的涌入呢？
谢百三：理论上应对措施有六种方法可用：一是全面通胀，让物价全面上涨，但老百姓承受不起；二是大幅度加息，但加息一定会加速海外资金涌入中国；三是再次提高准备金率，但这招对中国股市影响有限；四是另外寻找一个分洪、泄洪之地，比如让房地产市场再度亢奋，但市民们受不了；五是加快人民币升值的步伐，一步快速到位，宣布几年之内不升值了，但外贸企业就会因此大量破产，失业问题无法解决；最后一招，只能是让股市温和走牛。具体手段就是加快新股发行，用增发新股的方法，把外资拉升股市的速度控制住，避免急升急降。
《中国经营报》： 那么多境外资金涌入中国股市，不会对中国的经济运行产生不良影响吗？
谢百三：现在人民币才刚刚开始升值，股市也才开了个好头，根本不存在崩盘的问题。我认为上证指数在一两年内涨到6000点的可能性是很大的。
至于此后会不会出现波动，会不会影响中国经济，那是另外一个问题。经济发展是有规律的，你十年前不放开汇率，并以此换来了外向型经济的繁荣，必然会形成今天这个热钱“围城”的局面。从某种意义上说这是在还过去的债。
而且经济发展本来就不可能事事如意，常常不得不进行战略上的取舍。其实即便是股市有些波动也不必太惊慌失措。日本股市、中国香港股市在经历1997年大跌后，也不是从此完全一蹶不振。虽然让外资进入股市可能引发较大波动，但从更长远的周期上看，这种局面对一个国家发展经济是利是弊还很难说，这是一个国家在特定历史时期的经济策略决择问题。
两利相权取其重，两弊相权取其轻。在国际热钱非要进来的情况下，让股市以慢牛的方式做大，应该是一个危害最小的方案。可能有点无奈，但这又是我们唯一的最佳选择。
背景
QFII中国之旅
作为WTO承诺开放的实践，QFII在2000年被提出，不过直至2002年底，《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》才正式对外发布。
2003年7月9日，瑞士银行高调完成QFII第一单，QFII正式进入中国A股市场。
截至2006年8月，三年来，共45家境外机构获得QFII资格，其中39家QFII共获批74.95亿美元的投资额度，与此前公布的2006年底100亿美元额度上限仅剩25.05亿美元。
对QFII而言，在其阔步进入内地证券市场之时，证券市场正步入三年漫漫熊市。在内地投资者对其投资理念的大肆追捧的背后，是整个市场在投资方向上的迷茫。
QFII的三年之旅，掀起了证券投资理念的大讨论，对上市公司的重新估值让大盘蓝筹成为QFII及基金们的新宠，QFII加速了内地股市投资理念的多元化，股指也借此缓慢步出低谷。
三年试点，QFII正逐步成为内地证券市场不容忽视的投资力量。
数据显示，2005年至2006年一季度末，QFII在上市公司前十大流通股股东榜中持有的A股市值已经超过183亿元，超越券商、全国社保基金、保险公司等机构群体，成为A股市场仅次于公募基金的第二大投资群体。
安然 霍侃
链接
泰国金融危机
泰国的金融危机暴发于1997年第二季度，但根子早在1990年~1995年经济高速增长时期就埋下了。当时，泰国积极实施鼓励外资的政策，处于加快金融业开放、推进本币可兑换及利率自由化的进程之中。泰国为了把曼谷建设成可与香港相匹敌的国际金融中心，在资本项目可兑换、利率浮动、引进外资金融机构以及衍生产品市场发育上采取了密集度很高、快得多的改革开放步伐。
在上述政策的推动下，大量外资持续流入境内，FDI及外债均大幅增加，短期外债比重高达50%以上，一部分境外资金直接或间接流入了股市和房地产市场。在外债及外商投资的推动下，出口导向型经济产生了较多国际收支顺差，本币面临着升值压力，而这反过来又进一步吸引境外资金流入。
在上述各项因素的作用下，国内经济高速增长(1990年~1995年泰国GDP年均增长9.04%)， 房价及股市大幅上扬，泡沫经济逐步形成。与此同时，劳工价格也逐年攀升。所有这些均提高了内外资企业的生产成本，使投资环境趋于恶化，出口产品逐渐失去国际竞争力。量变累积成质变之后，外资开始撤离，国际收支开始陷入逆差状态，本币也开始面对贬值的压力。
在日本企业撤资回国援助母公司的关键时刻，境外投机力量利用开放的金融市场和衍生工具的放大作用对股市、汇市发起了强大的攻击，致使股市大幅下挫，泰国央行被迫放弃固定汇率，泰铢随即大幅贬值56.7%，楼市累计跌幅也达到三四成左右。形势的急转直下，不仅导致借有外债的房地产企业陷入困境，借有外债或所发放的贷款与房地产和股票相关的本土银行也因金融危机而被大量关闭或接管。
日本股市的剧烈波动
从1971年8月到1989年，除个别年份外，日本大都处于国际收支顺差与升值预期相互促进的时代。
储蓄率高、内需相对不足、以本土企业为主以及出口产品竞争力强的外向型经济结构，导致日本国际收支出现持续大幅的顺差，日元面临着较大的升值压力，日美贸易摩擦日趋激烈。
日本政府1985年9月和1987年2月先后与西德、英、美等国签署了以协调汇率为主的广场协议和以利率调整为主的卢浮宫协议。此后17个月内，日元兑美元汇率从240日元/美元左右大幅上升至153日元/美元，累计升幅高达57%。日元升值反过来又刺激境外资金更大规模地流入，并推动房价及股市持续、大幅上涨。
日元升值早期，只有少量国际资本进入日本。1979年，国外净购入日本股票仅1.92亿美元，1980年猛增到61.5亿美元。1987年4月，东京证券交易所股票市值猛增至26600亿美元，超过纽约证券交易所的26520亿美元市值。
1989年年底，日本政府才知道问题的严重性。大藏省被迫采取过激手段，从1989年5月至1990年8月共调息350点，使日本贴现率迅速攀升至6%。与此同时，当局还禁止金融机构发放不动产贷款，并迫使银行逐步回笼资金。如此激烈的动作，立即刺破了泡沫，导致股价和房价大幅下滑。仅1990年日经指数就下跌了40%，平均地价也狂跌46%，大批的企业、证券公司和银行转眼间就陷入巨亏的状态。日本经济从此滑入长达十多年的低迷期。
在1997年~1998年的亚洲金融危机中，疲弱的日本企业和银行再次遭受重大打击，政府不得不拿出巨资来整顿金融业，以避免危机的进一步扩散。2003年3月日经指数进一步下滑至8000多点，只有历史最高点的约1/5。
根据公开报道整理
8500亿的财富 揭秘基金经理催熟路径
张勇
8500亿的财富掌握在295个人手里，他们为“基民”创造了巨额财富但自称幸福指数不高；过去的一年，他们有近三分之一的人员离开原有岗位———这是怎样一个“你也有压力，我也有压力”的群体。
“这个职业压力很大，尤其是月度排名会让人心理坐上‘过山车’，我们的薪水也不是好拿的。”殷铭成为基金经理后，首个月度排名是用彻夜失眠后的眼睛看到的。
“上下左右”———这是殷铭(化名)的工作四字诀。
作为中国A股市场的一名基金经理，在刚刚过去的2006年，他为他的“基民”们创造了近十亿的财富，但这并不意味他自身“幸福指数”的高企———他说，比排名的压力让他透不过气来———每个月末、季尾和年初，殷铭管理的基金业绩排名的上下变动，不仅意味着他在行业中的声名与地位，更直接关系薪水和职位升迁。
殷铭说，决定“上下”的关键是掌握“左右”的平衡———在去年至今的牛市中，左边是自己管理的投资人倾泻的巨量认购现金，而右边的股票池中多数股票价格翻番，物有所值的日益减少，寻找“左右”的平衡越来越难。
像殷铭这样，在“上下左右”四字诀中感同身受的基金经理还有294名。他们是资本大爆炸中成长的一代———自2005年末开始的中国股票牛市，为证券基金行业带来了整体规模与净值的急速增长，在短时间内“催熟”了一批基金经理。
专业财经数据统计机构Wind资讯提供的资料显示，截至2006年12月31日，53家基金管理公司管理的307只基金资产净值达到8550.17亿元，较2005年底同比增长82.26%。
而8500亿就掌握在295名基金经理手上。“基金经理还是一个供小于求的稀缺资源，优秀的人才依然抢手。”晨星(中国)研究中心主任黄晓萍分析。
而这个群体正在高速流动。根据晨星(中国)的数据统计，在过去的一年有130只基金发布基金经理变动公告；其中104只属于原有基金经理离职，占基金总数的33.88%，离职的基金经理涉及97人次。
相应的是，在2006年基金动辄100%以上回报的市场压力下，狂热的投资者对基金经理的要求不断攀升；基金公司内部激励和约束机制的不完善，使得一些基金经理在铤而走险和心灰意冷间徘徊。业内人士称，利益输送和短线交易等损害市场和持有人利益现象又开始抬头。
有时，殷铭的确觉得自己被外力左右、上下无助，他有些羡慕在2006年最后一个交易日宣布离职的博时价值增长基金经理肖华。
而黄晓萍说，“如何能顶住要求高回报的投资者和股东压力，把口中说的长期价值投资原则落到实处，不应是基金经理独自承担的责任。”
“催熟”的路径
每天早上7点半左右，殷铭都会开着自己的奥迪A6，准时停泊在深圳报业大厦的停车位。8时，他就要准时开始自己一天的工作。而在这座大厦里，还有几十位和他一样的基金经理，早上的这个时刻他们会经常碰面，晚上他们也偶尔会聚在一起小酌。
但5年之前，他还是靠地铁和的士出行的基金公司行业研究员，一名才从国内某知名高校理工专业毕业的博士生。“2001年正是中国熊市的开始，我投身这个行业时看到了未来美好的愿景———至少是10年后，的确没有想到这些会如此快的成为现实。”
“这个行业超常规发展带来的人才稀缺，是我职业生涯的主升浪，我赶上了个人资产被市场重估。”他简练地用资本市场语言概括了毕业后个人发展的原因———5年前面试时，他还不大看懂股票分析软件中的K线图。
可进入基金公司后，2年左右的研究员，半年的交易员，然后是基金经理助理，直至不久前成为一只新发开放式基金的经理，殷铭的职业成长路径让他的许多同学羡慕。
“这也是基金公司自己培养人才的典型路径。”黄晓萍评价说。而据博时基金管理公司人力资源部总监尹庆军介绍，这几年的确有不少公司培养了一批基金经理，除了研究背景成长起来的，近2年还有一些从交易员岗位成长起来的基金经理，“无论是研究还是交易出身，我们公司都会一视同仁，关键是热爱投资并有发展潜力。”
“许多公司也倾向于外聘有优秀业绩证明过的人才，证券公司、投资机构乃至海外基金公司的投资人才都是猎头瞄准的猎物。”长期跟踪这一行业的黄晓萍认为，内部提升经理可以让人才迅速融合入组织，但可能令研究交易部门的顶尖人才不断“换血”，长久以往不利于这些部门发展。而招聘的经理自然有亮丽的过往业绩证明，可如何将一群优秀人才组成团队，认同组织文化，是对公司领导能力的考验。
而基金公司也不愿再用5年时间培养人才。“在牛市中，外聘经理会越来越多，新成立基金的几十个亿马上要人管理呢。”黄坦言。
“掐秒表投资”
“这个职业压力很大，尤其是月度排名会让人心理坐上‘过山车’，我们的薪水也不是好拿的。”殷铭成为基金经理后，首个月度排名是用彻夜失眠后的眼睛看到的，“那天我没有做任何交易，而去看了大量数据和报告，寻找做研究员时的快乐，之后就去西南一个省份做上市公司实地调研，也算散心了。”
对大多数基金经理而言，工作与生活没有清晰的界线。业内的一个玩笑是，基金经理聚会，首先要问服务的小妹哪种酒卖得贵卖得好，不为自己喝，而是看做对投资的贵州茅台、张裕A的市场调研。
巨量的真金白银掌握在个人手中，投资者、公司乃至政府监管层没有理由不时刻紧盯。此前，一些基金公司会根据一只基金在业内的月度、季度排名调整该基金经理的薪酬乃至岗位，从而出现被海外基金经理称为“掐秒表投资”的现象。
摩根大通证券(亚太)有限公司副总裁、亚洲及中国策略研究分析师唐志刚曾就管理人的浮躁心态发出警告，“如果管理几百亿的基金是如此风格，那是可怕的。”
“考评的确不应该一个月一次，这会刺激基金经理们短线操作。”博时基金人力资源总监尹庆军坦言。在博时，对基金经理的考评也有月、季、年的限度，但调整是一年一次，并给当年表现不佳的经理“一年的机会”。这里的不佳是指排名行业最后1/4，“这样的经理没有奖金。”
一些基金公司担心基金经理为了业绩而忽视风险控制，连年终奖金也没有和业绩挂钩，可之后的业绩证明效果依旧不佳。某些合资基金公司号称，按照外方股东的文化，只要求经理管理的基金排名业内前1/3，而评价个人的周期乃至以10年计算。
“基金经理也是人，对他们进行定期考评的确非常重要。”不过，黄晓萍强调“基金业绩和个人能力不能完全画上等号”。
相关的案例是，全球最大的基金公司CAPI鄄TAL，对基金经理三年考核一次。通常情况下，国外对基金经理的培养期需要10年以上———在中国，这两个数字缩水为1年和5年，而中国基金行业的发展历史却只有成熟市场的1/10。
泛滥的流动
即便如此迅速地将基金经理从其他岗位上“催熟”，基金投资人才仍然面临紧缺。2005年末开始的新一轮牛市和市场人士口中的“中国股市黄金10年”，金融混业经营的渐行渐近，和金融行业外大型机构投资者的成长，都令优秀的公募基金经理成为“成长性好的蓝筹”。
现在，和中国股市资金面一样，基金经理们“流动性泛滥”———钱太多，人太少。
根据晨星(中国)的数据统计，不到三百人的基金经理队伍，过去一年离职的涉及97人次。而一些无序流动被监管层认为影响到基金份额持有人的利益。
证监会自2006年9月开始征求意见的《基金管理公司投资管理人员管理指导意见》规定，限制基金投资管理人员的频繁变动，离任不满3个月的基金经理不得被其他公司聘用。虽然仍未正式出台，但多位基金公司高管都表示，在实际中行业已经开始按照《意见》执行。黄晓萍评价，“这有助于增强投资人信心，树立品牌，引导行业的良性发展。”
尹庆军认为，基金经理流动，或是在不同公司、基金间转换，或是升任投资总监、乃至公司副总级别的职位，这样的人才流动未必是坏事———“流水不腐，一名经理的能力可以操作30亿资金，自然不能停留在现有3亿平台上；而如果从经理上升为管理者，带出一个优秀投资团队，岂不是贡献更大？”
除了在不同基金公司间流动外，这些离职者又有了许多新去处———银行资产管理部、保险 资产管理公司、证券公司自营部乃至合格境外机构投资者(QFII)的操盘手，但和之前几年一样，他们往往会在大众面前销声匿迹，而成为业内圈子中热议的主题。
明星经理肖华的下一站是成立私募基金———他认为从付出和回报的角度讲，私募比公募更合理，在国内公募基金公司他们顶多算是个“打工仔”，股权激励等机制依旧缺乏。这也是殷铭们经常讨论的话题。
但只要股市开盘的日子里，殷铭还是要负责地探寻“上下左右”要素间的均衡———现在，他还是一名公募基金经理，对上亿元资金和股票流向有决定权力的一个人。
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| 时间和地点： 2007年1月18日， 中国·上海 波特曼丽嘉酒店 |
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Time &Venue : January 18th ,2007 Portman Ritz-Carlton Shanghai |
| 参会人数： 150人 |
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Number of guests : 150 |
| 参会听众： |
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Audience : |
| 中小企业： 根据《福布斯》中文版的独家研究，所选取的中国大陆最具潜力的中小企业的所有人、经营者；其他全国优秀中小企业的所有人、经营者； |
| Owners and managers of most promising SMEs in Mainland China selected by Forbes China; Owners and managers of other outstanding SMEs |
| 投资机构： 根据《福布斯》中文版的独家研究，所选取的2006年中国大陆表现最佳的风险投资机构领导人；其他优秀风险投资机构领导人，以及政府创投机构负责人； |
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Executives of venture capitals with best performance in Mainland China in 2006, selected by Forbes China; Executives of other outstanding venture capitals and private equities, Directors of investment departments of the government. |
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